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民生證券股份有限公司李陽,趙銘近期對蒙娜麗莎進行研究并發布了研究報告《深度報告：經銷快進，成本得控，美商沉淀》，本報告對蒙娜麗莎給出買入評級，當前股價為19.55元。

蒙娜麗莎(002918)
公司簡介
1998年設立，2017年于深交所上市。公司主營業務為瓷磚，“經銷+工程”全渠道營銷戰略成效明顯，發展駛入快車道，2014-2021年收入CAGR為25%，考慮2022年則復合增速為20%（2022年受疫情與地產雙重影響較為特殊）。
瓷磚行業：“大行業小公司”，供需兩端尋找破局之道
“大行業小公司”，陶企難過“百億關”，相較其他消費建材子板塊，瓷磚行業集中度偏低，集中度偏低主因消費者需求多樣化+供給端難以兼顧生產成本與運輸成本。2021年蒙娜麗莎營收為68.4億，市占率1.98%。（1）C端功能屬性偏弱，但能提供穩定現金+新品拓展主要渠道。2021年公司經銷門店約4620家，單店坪效77.27萬元/家。地產行業下行期，小B成“兵家必爭之地”，公司2020年開始用10-30%的授信來支持經銷商做部分小B業務；（2）2016-2019年我國精裝修高速增長階段，B端占比高的瓷磚企業規模迅速擴張。2021H2起大B端轉向嚴控風險。
多重因素重塑瓷磚格局，行業洗牌加速。我們測算，當前煤炭、天然氣價格下，天然氣產線成本較煤炭產線提高7.4%，“煤改氣”倒逼生產成本較高的小企業退出。此外，截止2022年末，江西產區累計已有37家陶瓷企業計劃切入鋰電產業，該部分產線再轉回陶瓷行業的可能性偏小，行業競爭格局得到優化。2022年11月以來房企供給端政策拐點出現，2023年瓷磚板塊有望直接受益竣工回暖。
“經銷+工程”全渠道營銷，穩健長跑
公司“經銷+工程”全渠道營銷，2022年經銷占比58%，在經營質量和規模擴張速度間找到較好平衡點：
（1）C端：景氣度貫穿全年，渠道下沉空間廣闊。2022年經銷渠道逆勢實現增長，關注：①22Q1地產鏈景氣分化，C+小B率先回暖，②渠道下沉空間廣闊，③“微笑鋪貼”解決瓷磚交付痛點，④大板、巖板具備先發優勢。
（2）大B：管理能力優秀，風險釋放充分。應收賬款、現金流管控優，主因①地產客戶合作節奏、集中度把握佳，②合作決策果斷嚴控地產端風險，③C端為B端現金流持續輸血。2022年按單項計提壞賬準備的應收賬款達5.64億元，計提壞賬比例達51.19%，信用減值風險充分釋放。
投資建議：推薦蒙娜麗莎，看好①受益竣工鏈回暖，②“美商沉淀”、經銷渠道繼續下沉，工程渠道“輕裝上陣”，③產品繼續創新引領，微笑鋪貼服務逐見成效，④瓷磚行業格局長期優化。我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為6.20、7.32和8.46億元，現價對應動態PE分別為13x、11x、10x，維持“推薦”評級。
風險提示：竣工數據恢復不及預期；原材料價格波動風險；C端營收增長不及預期；應收賬款減值風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中信證券孫明新研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為38.04%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利6.04億，根據現價換算的預測PE為13.5。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有19家機構給出評級，買入評級13家，增持評級6家；過去90天內機構目標均價為24.21。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，蒙娜麗莎（002918）行業內競爭力的護城河一般，盈利能力良好，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：有息資產負債率、應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、經營現金流/利潤率。該股好公司指標0.5星，好價格指標3星，綜合指標1.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）